A股跌出“黄金坑”？头部券商齐发声！高善文：目前市场已处于明显偏低的水平

9月以来，美国通胀超预期，导致快速加息预期升温，加剧人民币汇率短期波动，贸易相关摩擦频发，引发市场投资者担忧。9月15日，上证综指下跌1.16%，深证成指下跌2.1%，创业板指数下跌3.18%。9月16日，a股市场延续跌势，上证综指、深证成指下跌2.3%，创业板指数下跌2.34%。

从板块表现来看，前期火热的新能源等板块纷纷回调，当代安普科技股份有限公司跌破万亿大关。比亚迪(行情为002594，诊断股)市值一度突破万亿元，如今已跌至6900亿元。不过，房地产和相关产业链，以及一些科技股相对较强。

多家券商机构发布的最新策略观点认为，当前市场的悲观情绪已经迅速释放。随着部分风险事件的落地，国内经济的弹性反弹，以及政策的利好，市场也具备了弹性反弹的条件。

又一次翻脸的机会？

随着a股市场陆续磨底，中信证券、中信建投(行情601066，股诊)等头部券商鲜有发声，集体看好a股市场后期表现。

中信建投认为，近期a股走弱背后的主要原因在于外部扰动，包括美国8月份超预期的通胀数据，最终影响了美债利率和人民币汇率。另一系列事件让市场对地缘政治局势更加担忧。

但近期市场出现了一些积极的信号，需要投资者多加关注。

8月份社会消费品零售数据发布，社会服务同比增长5.4%，除汽车外的社会服务同比增长4.3%，明显好于预期。剔除物价因素，社零从上月的-1.3%大幅上升至本月的1.64%。考虑到去年基数较低的影响，我们考察季节调整后的环比变化，也可以看到社零环比从7月的-0.12%上升到-0.05%。反映了国内需求的稳定和复苏。从消费细分来看，商品零售和餐饮收入明显回升，汽车和石油制品保持较高增速。

同时，8月份商品房销售面积增速为-22.6%，降幅比7月份收窄6.3个百分点。在市场底部企稳，热度需要进一步上升。近期，以宁波为代表的部分二线城市继续放松限购等核心调控政策。同时，全国各地的物业保障楼积极推进，后续竣工端有望迎来显著改善。

政策方面，稳增长政策再次发力，力度不断加大，效果开始显现。在上周的全国会议上，再次强调了解决问题和扩大制造业需求的重要性。提出缓税4400亿元，推进经济社会发展薄弱地区设备更新改造，落实中央财政2.5%贴息政策。坚持对外开放是中国的基本国策。要新设一批跨境电商综试区，加大力度支持海外仓等八大政策，为经济提供有力支撑。

中信建投预计，美国通胀温和回落，中国内需企稳，走势好于美国，人民币汇率进一步调整的压力有限。a股市场恐慌情绪宣泄完毕后，利好因素会逐渐被市场吸收，建议逢低布局。

市场逻辑还是变化

在近期市场下跌过程中，此前冷门的地产、数据安全等板块表现相对强势，甚至有地产龙头因股价上涨主动解除了增持价格上限。与房地产相关的家电股也表现强劲。格力电器、海尔智家(行情600690，诊断股)、美的集团(行情000333，诊断股)等龙头股自阶段底部以来反弹幅度较大。

与此同时，数据安全等科技股的表现也较为强劲。在大盘整体下跌的情况下，中国软件逆势上扬，宇舶表股份(行情002104，诊断股)、佳源科技(行情301117，诊断股)、奇安信(行情688561，诊断股)、启明星辰(行情002439，诊断股)也相对强势。

对于近期市场表现，中信证券认为，美国通胀超预期，导致加息预期快速，加剧人民币汇率短期波动，引发投资者对外需稳定性的担忧。但今年以来，截至9月16日，三大人民币汇率指数仍在平稳运行。长期来看，支撑人民币汇率的是中国强大的制造业和供给能力。在全球通胀和去金融化的趋势下，汇率定价最终会回归到生产力这一原始要素，短期的纯货币和资本流动因素会随着时间的推移而不断弱化。

此外，市场成交量骤降也可能引起投资者的担忧。资金方面，截至9月17日，公开发行主动权益类产品仅142亿元。自7月中下旬以来，在华境外基金连续7周保持净赎回状态，超过3、4月份疫情控制阶段。配置外资连续两个月保持净流出，实属罕见。主动私募持仓量略有下降，但绝对水平今年仍然适度偏高。中信证券渠道调查数据显示，中小主动私募平均仓位从8月12日当周的近80%逐步下降至9月第一周的76%，第二周小幅回升至76.7%。从目前仓位水平的历史位置来看，私募后续还有一定的调整空间。

中信证券表示，在经济和政策有望出现新的平衡之前，a股市场至少有四只博弈基金。一是基于贸易领域摩擦事件的贸易“脱钩”逻辑，主要集中在“国内替代”和“全球发展受损”的重复博弈；二是基于国内区域地产的放松信号，处理综合刺激逻辑，主要围绕地产、建材等地产链条反复博弈；三是根据国内外疫情变化对疫情控制进行交易和调整，主要集中在疫情损害、旅游和消费板块的重复博弈；四是基于交易热度和持仓拥挤的金融逻辑，主要围绕低估值高分红的重复博弈展开。

中信证券预测，9月下半月段依然市场将有一场激烈的博弈。在经济和政策预期逐渐明朗，地缘政治扰动因素陆续落地后，预计10月下半月是最安全的右侧进场时间。在此之前，配置应该是性价比比较高的。

高善文罕见的声音

近年来，对这个市场有很大影响力的经济学家高善文很少发表他对a股的看法。然而，9月18日，高善文又发表了一篇题为《2022年市场从何而来，将何去何从》的文章。

高善文指出，2022年的中国资本市场就像一部精彩的惊悚片，跌宕起伏，情节出人意料。但仔细反思，它的展开过程是合理的，让观众欲罢不能。深秋时节，如何回望和反思今年的市场脉络，并从中吸取教训？

综合现有数据，我们已经知道，2022年，中国家庭部门出现了大范围的资产负债表收缩，其变化是多年未见的。高善文认为，一方面，2022年居民储蓄率提高了3个百分点以上，伴随而来的是消费放缓，可选消费明显下降；另一方面，家庭显著降低了资产负债表的风险敞口。在减少负债的同时，大幅减持股票、房地产等风险资产，系统性增加存款、货币基金等低风险资产的配置。

相对于可支配收入而言，在资本流动的意义上，这些资产类别的调整幅度是居民储蓄率增幅的数倍。换句话说，户部不仅将增加的储蓄全部分配到存款科目，还大幅减少了股票和房地产科目，并将收益转入存款科目。宏观上，这在很大程度上解释了市场的异常表现，即在没有明显流动性收缩的情况下，市场出现了持续的大幅下跌，这在历史上是非常罕见的。

高善文认为，虽然短期趋势充满不确定性，但当前市场已经处于明显的低位，长期来看肯定会经历向合理的较高水平的回归，这是基于家庭资产负债表的重新扩张以及企业部门在过去几年中表现出的持续竞争力和创造力。

这些情况也再次表明，保持强劲的家庭、企业和金融机构资产负债表，加强宏观政策框架和经济体系的稳定性、连续性和可预测性，灵活务实地调整短期政策以应对各种内外部冲击，构成了经济和资本市场强大韧性的坚实基础，值得市场参与者认真思考。